理财周报上市公司重大项目实验室研究员：张静文

　　由淘宝发起的“光棍节”购物血拼文化已经传递至线上线下的各大商家，全场服装五折的优惠已经显得不如以前那么吸引人了。

　　红男绿女，五彩霓裳。

　　理财周报记者也想趁着商业“血拼”的劲儿，基于服装上市公司三季报，对这个关乎每个投资者但容易被忽略的行业进行研究调查。

　　这个行业的风险不言而喻——

　　首先，它是够复杂，部分属于化工下游，部分又与农产品如棉花价格紧密联系；

　　其次，既对成本上涨敏感，又对下游需求敏感，于是形成了周期性与消费性的双重特点；

　　再次，这个行业有着自己的属性，存货是它最大“天敌”，因为去库存的过程几乎意味着它的利润缩水。

　　危机袭来时，悄无声息。

　　净利率微降1.5%

　　我们先来看看整体的情况。

　　以申万行业分类来，79家服装纺织类公司剔除掉ST类公司、以及主营变更的如杉杉股份(600884,股吧)、雅戈尔(600177,股吧)等公司，剩下68家主营纺织服装类的。

　　从整体来看，第三季度销售净利率同比和环比双降了约1.5%，净利润同比下滑34%,存货同比上升7%。

　　在毛利率本来就不高的服装纺织业，行业的不景气带来的毛利下滑并不明显，对比68家公司今年三季度的销售毛利率和2011年的数据并无太大差别，毛利均值都在25%左右。

　　而细分来看，纺织制造的毛利率下滑更为明显一些，作为上游原料，原材料价格的上涨对利润空间的压缩更为明显。

　　而且纺织制造业以低人工成本出口的黄金时间已经过去了，欧美经济环境的恶化更加重了纺织制造出口行业的下滑危机。

　　同时由于去年棉花过山车行情造成了2012上半年库存原材料价格高，而成品销售价格低，导致毛利率大幅下降，鲁泰A(000726.SZ)、华孚色纺(002042,股吧)(002042.SZ)等的销售毛利率上半年都下降逾7个百分点。

　　相对来看服装成品类公司相对好一点，尤其是男装。其中上市超过5年的七匹狼(002029.SZ)、报喜鸟(002154.SZ)还在2012年三季度创了近五年的最高季度毛利率。

　　然而毛利率的相对平稳并无法掩盖行业的危机。这一点或许用公司的净利润来说明更为有说服力。

　　直击危机——净利润严重下滑

　　第三季度整个行业净利润同比下滑34%！而纺织制造更是重创下滑超过50%，服装家纺类则下滑10.28%。累计来看，前三季度归属母公司股东的净利润则同比下滑18%，纺织制造下滑36.38%，服装家纺则略微增长0.63%。

　　根据海关统计，今年1-8月，纺织品服装出口降幅进一步加深，累计出口1619.9亿美元，下降0.7%，其中纺织品出口625.1亿美元，服装出口994.8亿美元，均下降0.7%。

　　9月份秋冬订单的增加使出口有所回暖，因此累计1-9月，纺织品服装累计出口1871亿美元，与去年同期相比微增0.5%，其中纺织品出口710.5亿美元，服装出口1160.6亿美元，分别微增长0.2%和0.7%。

　　但国内成本的上升和国外经济的疲软已使得服装纺织业以往的高增长不复返了。

　　在11月8日的全国纺织行业质量大会上，中国纺织工业联合会副会长高勇介绍了今年前三季度纺织行业的运行情况，表示纺织行业效益明显下滑。

　　存货不到两年增长56%

　　与净利润急剧下滑不相对应的是公司存货的高企，虽然去存货的重任在年头就压到了各大企业头上，但从目前的数据来看，效果并不明显。

　　休闲服两大巨头森马和美邦受困于高存货，虽然两家三季度的营业收入的同比大幅下滑，但存货的一路高攀。

　　森马服饰(002563,股吧)前三个季度营业利润同比下降46.6%，营业利润仅仅5.78亿元，但存货却完全没有消化，依然维持在14亿之上。相比之下，仅从财报上看，美邦服饰(002269,股吧)的存货则从一年前的29.82亿元降低到了21.99亿元。

　　整个服装纺织行业的存货量目前为347亿元，同比2011年上升了7%。从更长的周期来看，服装纺织的存货问题已经积聚了很长时间，因为上市公司数量的逐步增加，我们采用平均每家公司存货数量这一数据进行对比，可以看到，从2010年一季度以来行业内上市公司的平均存货就一直处于上升阶段，两年间从2010年的平均3.63亿存货上升到5.69亿，不到两年的时间增长了56%。其中一直被诟病病的中银绒业(000982,股吧)的存货从2010年初的9.79亿元飙升到2012年三季度的25.12亿。虽然公司的净利润在同时期内增长迅速，但高负债率和高存货积压仍为公司积压了不少风险。

　　老牌休闲服饰森马美邦：一败涂地

　　这里的老牌休闲服饰主要是指森马服饰和美邦服饰这两大曾经的两大休闲服公司。

　　无论是2008年就上市的美邦服饰，还是2011年才上市的新贵森马，都遭遇着业绩的滑铁卢，美邦半年报实现了21%的营收增速和39%的存货同比减少的漂亮业绩。但三季度营收增速明显下降，又回到22亿的高存货水平。森马前三季度营收同比增长依然为负，但营收下降幅度趋缓净利率同比下降幅度较大。业绩良好的探路者(300005,股吧)(300005.SZ)营业收入增速环比继续放缓，但前三季度依然保持了45%的高增速，存货同比增幅较高，部分原因是基数较小。

　　这与休闲服饰的8090后受众消费观念转变也有一定关系，一方面受网购的冲击，另一方面则受国际快时尚大牌的冲击。而定位于三四线的搜于特(002503,股吧)目前受到这两方面的冲击相对较小，业绩依然保持着高增长。

　　男装：营收增速开始下降

　　男装是中报表现最好的子板块，营收增长快，费用和存货控制也较好。服装行业能保持现在的毛利率也是靠着男装这部分拉升起来。新上市的卡奴迪路(002656,股吧)表现抢眼，男装整体也表现优于行业。三季报仍可以体现出男装增速下降，存货增加等问题。七匹狼、九牧王(601566,股吧)营收增速放缓明显，单季度来看，七匹狼的营业收入同比增长率从今年一季度的26.22%逐渐下滑到三季度的13.43%。九牧王则从年初的22.58%下降到15.82%，同比增速明显下滑。

　　而毛利率同比依然增长，但增长幅度第三季度有所下降，销售费用率同比普遍都有所上升，存货同比上升显著，其中报喜鸟存货同比增幅逾50%。

　　虽然公司在扩大销售，但存货增长明显快于营收增长。女装部分，朗姿股份(002612,股吧)三季度营收增速也较上半年放缓，毛利率三季度同比仍有提升，但存货和应收账款增长过快。